裕元集团：天风证券-裕元集团-0551.HK-25Q1鞋履制造量价稳增-250520

投资标的：裕元集团（0551.HK） 推荐理由：公司25Q1营收同比增长1%，制造业务表现稳健，出货量和平均售价均有所提升，欧美市场贡献显著。

尽管面临人工成本上升和零售业务修复挑战，但长期盈利预测乐观，维持“买入”评级。

裕元集团2025财年一季度营收同比增长1%，归母净利同比下降24%，主要受制造和零售业务毛利率下滑影响。

制造业务收入同比增长6%，但生产效率未达预期，导致成本上升；零售业务仍在修复中。

预计2025-2027年营收和净利将逐年增长，维持“买入”评级，但需关注外部风险因素。

裕元集团（0551.HK）发布了2025财年一季度未经审计的业绩，显示出营收和利润的变化。

25Q1的营收同比增长1%，达到20亿美元，毛利率为23%，同比下降2.2个百分点，归母净利同比下降24%，为0.8亿美元。

制造业务的营收同比增长6%，毛利率为18%，同比下降2.6个百分点，归母净利同比下降25%；零售业务的营收同比下降5%，毛利率为33%，同比下降0.5个百分点，归母净利同比下降21%。

制造毛利率和利润下滑的原因包括各厂区产能负载不均、新建产线及新设鞋面加工厂的爬坡进度不及预期，生产效率未达标，导致无法降低加班需求及相关成本。

此外，员工人数同比增长8%以及各地薪资上涨也导致人工成本上升。

在2025年4月，整体营收同比增长1%，其中制造业务同比增长11%，而宝胜的营收同比下降15%。

零售业务仍在修复中。

制造业务在市场分布上，美国收入同比增长14%，占比29%；欧洲收入同比增长11%，占比27%；而中国大陆收入同比下降19%，占比15%。

鞋履出货量同比增长5%，达到6200万双，平均售价（ASP）同比增长3%，达到20美元。

产能方面，印尼、越南和中国大陆是主要生产地区，分别占总出货量的55%、31%和10%。

印尼和越南的出货量分别同比增长4%和13%，而中国大陆的出货量同比下降8%。

零售方面，直营店铺数量为3437家，同比下降1%，库存周转天数为138天，同比增加19天。

公司维持盈利预测，预计2025至2027年的营收分别为84亿美元、89亿美元和95亿美元；归母净利分别为4.0亿美元、4.3亿美元和4.8亿美元；对应的每股收益（EPS）分别为0.25美元、0.27美元和0.30美元；对应的市盈率（PE）分别为6倍、6倍和5倍。

风险提示包括业绩数据未经审计的风险、外部贸易环境变化、市场需求不足、人工成本增长、核心高管流失及市场竞争激烈等。