路德环境：长城证券-路德环境-688156-酒糟饲料产能利用率爬坡在即，2025年毛利率有望回升-250623

投资标的：路德环境（688156） 推荐理由：随着酒糟饲料产能逐步爬坡，预计2025年毛利率回升。

公司新客户开拓与低价原料投用将推动销售增长，营收和净利润大幅提升，未来业绩增长潜力显著，维持“增持”评级。

- 路德环境的酒糟饲料业务产能利用率即将提升，预计2025年毛利率将回升，受益于新收购低价原料的投入。

- 2024年白酒糟生物发酵饲料业务毛利率下降主要由于市场需求低迷和固定成本增加。

- 公司预计2025-2027年营收和净利润将大幅增长，维持“增持”评级，但需关注行业竞争和市场需求风险。

路德环境（688156）近日发布了2024年年度报告的信息披露监管问询函回复的核查意见，持续督导机构认为公司已补充说明了白酒糟生物发酵饲料项目的产能利用率、产销率、在手订单、建设进度等情况。

公司面临固定资产投资与业务规模增速不匹配的问题，主要由于固定资产的建设投产具有整体性和一次性特点，而白酒糟饲料业务的产量和销量增长受市场开拓和客户验证等因素影响。

2024年白酒糟生物发酵饲料业务毛利率为22.04%，同比下降7.76个百分点，主要原因包括下游需求低迷、销售单价下滑、以及新产能投入导致的折旧摊销增加。

预计2025年随着产能爬坡和低价原料的投入使用，酒糟业务毛利率有望回升。

2025年产能预计达到47万吨，其中30万吨新建产能处于爬坡阶段，客户主要为行业内上市公司，新建工厂产品需完成客户备案和试用等标准化检验流程。

2024年公司新开拓了新希望猪产业线、大象农牧等客户，预计在2025年带来新增销量。

投资建议方面，随着酒糟发酵饲料业务的持续扩产，公司调整销售策略并加强产品迭代升级，未来饲料产销有望保持较快增长。

同时，公司探索引入国资减轻资金压力。

预计2025-2027年实现营收分别为4.23亿元、6.11亿元、8.29亿元，归母净利润分别为0.1亿元、0.42亿元、0.81亿元，对应的PE估值分别为160、39、20倍，维持“增持”评级。

风险提示包括行业竞争加剧、项目扩产进度不及预期、下游需求不及预期、研发风险和盈利能力下降风险。